“人民币重归单边升值隐患多多”

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王栋琳

人民币对美元近期“突然冲击式”上涨。 如果未来人民币缓慢升值或大幅升值，中长期将带来“热钱”的复苏和其他负面影响，也有可能影响中国金融体系的稳定，填补危机祸根。

从9月27日阶段性低点至今，人民币对美元汇率中间价已经上涨0.7%，同期即期汇率最大涨幅为1%。 目前人民币短期升值的主要原因是美元。 在美联储公布qe3之前，美元指数从7月底的84暴跌至79左右，但由于当时人民币汇率几乎没有上涨，落后于近两周美元波动做出了反应。 鉴于美元基本下跌，外部因素造成的人民币升值压力应该不会持续很久。

值得注意的是，“热钱”的流动速度和范围超出了预期。 在印度尼西亚、新加坡、香港等国家和地区相继遭遇热钱冲击后，最新的城市资本流入跟踪报告显示，qe3上市后，全球资本从发达国家大幅流向新兴市场。 北美占世界资本外流的90%以上。 从9月下旬到10月，中国(包括港澳台地区)筹集了80%以上的资金。 如果这个数据属实，那么在人民币单方面加速升值的背景下，除了美元因素外，显然还有“热钱”对汇市的干扰作用。 对人民币资产的诉求急剧增加引起了货币价值的波动。

汇率与“热钱”流动密切相关，人民币单方面升值对“热钱”是一大诱惑。 从2005年到2005年，在人民币对美元大幅升值30%的阶段，中外汇储备总额达到2500亿美元，扣除顺差、fdi、海外上市融资、海外投资收益后估算出的“热钱”(不包括个人收入汇出等因素)。

从年10月开始，人民币单方面升值被打破，开始逐步贬值，外汇流向迅速逆转。 外汇局数据显示，据初步统计，年第四季度资本和金融项目(含误差和泄漏)仅流出474亿美元。 今年第三季度该项目净流出增加到854亿美元。 包括“热钱”在内的跨境资金外流规模不小。

人民币将来回到一边升值，再次升值时“热钱”加速流入，下跌时“热钱”加速流出的局面不可避免地会重演。 不同的是，qe3开始实施、中国资本项目加速开放、人民币汇率幅度扩大三个新要素将为“热钱”和外汇流入带来更大的动力。 资金流入规模扩大，相应地，受到金融市场波动和其他因素的影响时，资金流出的规模也变大。

资金大规模流失引发金融危机的例子已经有很多。 据统计，20世纪以来共有25次较大的金融危机，其中60%与热钱流动密切相关，容易引发国际收支赤字、债务危机、银行危机等。

值得注意的是，监管政策比较难以有效抑制“热钱”的集中逃避，抛售外汇储备可能导致大量存量迅速蒸发，征收“热钱税”可能进一步抑制资金流入的动力。

从长远来看，汇率水平应逐渐接近均衡汇率，长期高估的汇率必然会经历“悬崖式”贬值，引起资金外逃。 央行和外汇局分别于去年10月和年7月表示，人民币“正在趋于合理均衡水平”和“非常接近均衡汇率水平”。 其实，均衡汇率是一个动态概念。

如果说目前人民币对美元汇率接近均衡汇率，除非出现新的严重影响两国购买力对象的因素，人民币回归单边升值很可能导致汇率高估。 这种趋势如果长期持续，有可能引发金融危机。

事实上，人民币的快速升值已经开始产生了一点影响。 最明显的是港元和香港的资产价格上涨，面临很大的调控压力。 虽然国内货币、债券、股票、房地产市场目前没有明显波动，但也不排除“受管制”的进港资金转向内陆。 另外，资产管理市场的动向备受瞩目，10月以来，信托产品和1月期银行理财产品(全部市场)的收益率都在下降。 在房地产调控和股市低迷的情况下，债市和理财市场可能对“热钱”更有吸引力。 这两大市场进入今年后迅速扩大，包含着不少风险。 如果“热钱”潜入，会增加风险概率。

综合来看，目前人民币快速升值并不一定具有持续性。 但是，如果不能控制“热钱”的流入规模，短期内人民币单边升值将加剧，引发一系列不良后果，危及中国金融体系的稳定。

来源：澎湃商业网