“加速开放资本账户时机并不成熟”

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◎张茉楠(国家新闻中心预测部世界经济研究室副主任)

最近，国务院会议提出了人民币资本项目可兑换操作方案，这意味着资本账户开放已经进入“深水区”，但机遇和风险都存在，如何把握资本项目开放的路径、顺序和节奏还不完全成熟的金融体系 从目前国内外情况来看，加快资本账户开放不是最佳时机。

资本开放是金融改革行业“要点中的难点、难点”。 年3月，央行调查统计司曾撰写一份题为《加快我国资本账户开放条件基本成熟》的报告，这被解读为人民币资本账户开放的“路线图”。 据此，短期( 1至3年)放宽有实际交易背景的直接投资管制； 中期( 3年至5年)，在放宽具有实际贸易背景的商业信用管制的长时期内( 5年至10年)，将依次审慎放开房地产、股票、债券的交易，以价格型管理替代数量型的管制。

根据imf对资本项目交易项目的划分标准，目前人民币资本项目实现部分可兑换项目17个，基本可兑换8个，完全可兑换5个，占所有交易项目的75%。 根据imf《年度汇率安排和汇率限制年报》，资本账户管制分为资本和货币市场工具交易管制、衍生品和其他工具交易管制、信用工具交易管制、直接投资管制、商业投资清盘管制、房地产交易和个人投资奉献交易管制7种。

从数量和性质来看，中国的非兑换项目为10%的4个项目，首要分为三大类。 一是对境外直接投资的限制，一是国内经营机构和个人对境外直接投资的限制。 二是对股票投资的限制三是对债务证券投资的限制包括国内经营机构向国外发行企业债券和其他债务证券的限制 关于第一类，我国正在实施“部分开放、有限流失”的个人境外投资政策，国务院日前提出建立个人投资者境外投资制度，有利于国家对外资产负债表结构的调整优化。

关于后两类，主要是由于非居民参与国内货币市场、基金信托市场以及买卖衍生工具，都是杠杆率高、风险管理难度大的项目，因此对这类项目的开放必须慎重。 事实上，全球几乎没有完全自由的资本账户开放的国家，根据imf发表的报告，即使是发达的高收入国家，15%~19%的资本交易项目也有限制。 在imf《年度汇率安排和汇率限制年报》中，本国报告对资本交易没有限制的只有危地马拉、海地、利比里亚、巴拿马、秘鲁、卢旺达和赞比亚7个国家。 历史上，许多发达国家以“渐进”的方式开放本国的资本项目。 一般顺序是，直接投资先于证券投资，商业信用先于金融信用，股票先于债券，对货币市场工具保持长时间管制，从税收角度出发，开放本国居民在海外非居民机构的存款账户。 对于中国资本账户的开放渠道，也必须基于“长期、短期、直接、间接”的大纲，使货币当局能够监控和管理跨境资金。 这有助于货币当局掌握资本流动的主导权，维护国内金融稳定。

目前，加快资本账户开放和自由兑换的推进不是最佳时机，中国面临着资本大进大出的风险。 另一方面，跨境资本大幅流入。 今年以来，在世界第二次大规模宽松政策和人民币再现单边升值的预期推动下，中海外汇大幅反弹，跨境资本流入势头强劲。 一季度外汇占款罕见地大幅增加至1.2万亿元，达到去年全年的两倍以上，外汇占款余额创历史最高纪录。 此外，一季度中外汇储备较去年四季度增长1280亿美元至3.44万亿美元，创下明年二季度以来最大增幅，相当于去年全年外汇储备增长率。 同期中国的海外贸易顺差为430亿7000万美元，实际采用的外资额为299亿5000万美元，不足以支撑这一增长，表明短期的跨境资本大幅流入。

另一方面，也必须警惕资本大规模流失的风险。 由于人民币一边大幅升值和热钱流入越来越多是由于对冲资金的流入，未来美国量化宽松货币政策的转变或完全退出将导致国际热钱的逆转。 此时，大幅放松对中国资本项目的管制，导致中国系统性金融风险的可能性会降低整个金融体系的稳定性，也不排除会引起资本大规模流失，人民币汇率逆向空，中国

来源：澎湃商业网