“朱邦凌：本轮IPO改革不是行政倒退”

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◎朱邦凌

今年6月以来，ipo第二季度的突出优势是低市盈率、低价钱、网上回拨机制向中小投资者倾斜。 由于基本上不允许超募，新股的交易形式相似，发行价格也可以用新股计算。 低价发行难以获得新股的一票，且不论是否在线公演，许多拟上市企业都将取消在线公演。

这一现象引起了对pe和机构发行新股市场化方向的诘问和行政加强的担忧。 以市场化为标志的注册制改革如箭，但作为注册制突破口的ipo改革的行政规制越来越明显，ipo改革陷入市场化和行政化的悖论。 市场化和行政化的边界到底在哪里？ 本轮ipo改革是行政倒退吗？ 2009年以来的新股发行市场化改革不会就此中断吗？

笔者认为，不能用行政倒退的滤色片来看待本轮的ipo改革，也不能以入侵市场多年的虚假市场化的观点来否定ipo改革正本清源。 ipo改革必须多次实事求是，在注册制过渡期市场信用未建立之前，必须实行必要的行政干预。 本轮ipo改革的目标非常明确，就是一级市场和二级市场均衡、资本市场协调快速发展，是对以往“虚假市场化”新股发行的及时矫正。 市场可能低估了本轮ipo改革的积极意义，但实际上这次ipo改革是现阶段的最佳选择，初步实现了新股发行的帕累托最优。

过去，ipo改革的核心是市场化与本土化的结合存在问题。 只有反复实事求是，从a股实际出发，建立符合中国特色和国情的新股发行体制，才是ipo改革成功的前提和保障。 我们必须把ipo市场化改革和我国的资本市场实际联系起来，反对教条主义市场化。

2009年以来，ipo改革走上市场化道路，市场化成为ipo改革的方向。 但是，随着ipo改革，新股发行的“三高”问题成了阴影。 pe机构和上市公司狂欢的背后，是市场受损和投资者黯然离开的背影。 因此，市场对ipo改革的质疑从未停止，新股发行时的中断持续，ipo改革与市场之间的正向反馈迟迟无法建立。

对于如何消灭新股“三高”现象，打破“新股不败”神话，取消现行核制度，全面推行ipo注册制是主流意见。 如果通过注册制来解释ipo过度的行政干预，从而大大降低ipo的价值，那么新股“三高”就会得到解决。 专家建议，冷却新股市场的方法是大规模发行，考核合格的600多家公司和全部考核合格拟上市的公司将自主选择上市窗口。 用无法承受市场痛苦的休克疗法，让新股市场恢复正常。

事实上，这样的建议并不符合a股的实际建设性意见。 证券监督管理委员会现在的认识应该比较完善。 新股发行改革是整个资本市场主导全面改革的，涉及的方面较多，必须整体循序渐进、有序推进改革。

笔者一直认为ipo改革并不孤立，其困境反映了整个资本市场实际存在的问题，是新股发行市场化与资本市场非市场化的冲突，是二级市场股价结构在新股发行中的不合理映射。 因此，要走出ipo改革的困境就需要进行资本市场整体改革，健全退市制度，建设法治市场。 二级市场股价结构趋于合理，垃圾主题素材股估值回归合理，价值投资理念确立后，新股“三高”问题自然得到解决，定价询价机制趋于合理。 现阶段作为注册制的过渡期，需要对新股定价、发行节奏等环节进行一定的行政干预。 注册制不是处理问题的灵丹妙药，也不能指望注册制自动处理新股改革中出现的问题，现阶段盲目实行注册制和完全的ipo市场化是混乱之路。

管理层也清楚地意识到了这个问题，致力于资本市场的整体改革。 在“新国九条”等顶级设计中，注册制改革不是孤立的单兵突进，而是环环相扣。 目前，这个市场整体改革的蓝图已经开始显现。 监管层提供了加强老鼠讲和内幕交易监管、惩治欺诈上市、新退市制度、新三板与优先股、沪港互通等市场开放措施、日益重视中小投资者保护、完善举报奖励和员工持股等股市基础制度、培育私募基金等筹资渠道，

(作者是资本市场资深的注意者)

来源：澎湃商业网