“优先股可治新股定价过高症”

本篇文章2649字，读完约7分钟

李剑峰

继肖钢主席此前透露后，优先股试点方案上报国务院，欲加快推进优先股试点工作后，5月24日，证券监督管理委员会信息发言人正式表示，证券监督管理委员会正在积极推进优先股相关研究工作。 在新股发行暂停已近三个季度，人们对重启ipo的期望越来越高的情况下，监管部门关于股票发行的任何表态都必然会让市场产生无限的联想，并与重启ipo和新股发行制度的改革联系在一起。 那么，优先股的发行与ipo的重启、新股发行制度的改革之间是否有联系，首先需要明确优先股的概念。

优先股的发行符合各方利益

《新帕雷夫货币金融大辞典》将优先股定义为既具有股东资本优势，又具有债务优势，一般必须持有固定股息，并在普通股股息之前分发。 另外，破产清算时，优先股对企业资产的主张先于普通股，但在债务(包括附属债务)之后。 优先股具有最基本的所有权属性，具有明显的债权特征。 因为这被称为“杂交证券”或“混合证券”。 相对于普通股，优先股“优先”的特点在企业盈余和剩余财产分配方面最为明显。 根据权利和义务的相对等，与优先权相对应的是优先股的权利受到一定的限制。 通常，优先股不上市流通，股东对企业事务的表决权和表决权不受限制，对企业的控制力弱于普通股。

由于普通股和债券不同，发行优先股在一定程度上符合企业、投资者和监管者的共同优势。 对企业来说，优先股的发行是增加公司整体权益的形式，也提高了企业的偿债能力，不会像普通股的发行那样大股东对企业的支配力下降。 对投资者来说，优先股满足不同类型的投资诉求。 普通股虽然收益潜力大，但投资收益不稳定，投资风险高； 优先股的投资收益得到保障，风险小，以牺牲表决权为代价，但这对普通投资者来说不是投资考虑因素，对投资股市、希望稳定收益的投资者来说，优先股具有很大的吸引力。 对监管者来说，优先股无法上市，因此发行优先股可以缓解二级市场的扩张压力，在一定程度上缓解市场承受能力与上市公司融资的矛盾。 发行优先股符合各方利益，有助于企业纳入良性循环之中，发行优先股使企业更有价值，更有价值的企业必然会促进资本市场的健康和快速发展。

优先股制度是对市场有益的补充

在优先股制度最发达的美国，优先股起源于20世纪30年代铁路企业对政府的融资，是满足美国铁路建设热潮巨大资金诉求的临时性融资安排。 第一次世界大战后，优先股迅速成长，进入黄金期，但由于随之而来的大萧条，陷入财务危机的企业经常侵犯优先股股东的盈余分配权，优先股市场陷入萧条。 从20世纪中后期开始，优先股制度进入了规范有序的快速发展期，20世纪90年代进入了高速发展期。 根据标准普尔的统计，美国优先股市场规模从1990年的530亿美元增加到2005年的1930亿美元。 但是，相对于9兆5000亿美元的股市和4兆美元的债市，优先股市场的规模仍然很小，由此可见，优先股只是对资本市场有益的补充措施。

现在，很多发达市场都有完善的优先股制度，新兴市场的优先股制度不如发达市场，但在韩国这样的一部分市场上，也有不少企业是以优先股的方式融资的。 此外，由于解决新闻不对称问题的特殊特点，近年来，发达市场上优先股在风险投资行业得到广泛运用。

优先股在国内很少使用。 1995年，天目药业将占总股本21.6%的1890万股国有股转为优先股，成为沪深两市唯一持有优先股的上市公司。 但是，在股权分置改革中，这些优先股被转换为普通股，从而完成了股权分置改革。

改善ipo新闻的不对称性

根据融资偏好模型，企业需要外部融资时，首先发行最安全的证券，即债券和其他债务，然后发行优先股和可转换债券等混合证券，最后选择发行普通股。 一般来说，证券风险越大，发行时定价过高的可能性就越大，发行后价格的下调幅度就越大。

国内学者通过对美国市场的实证研究表明，由于预期的财务困难和普通股价格不高两个因素，企业在证券发行时选择了发行优先股而不是债券和普通股。 也就是说，如果企业对财务困难的预测较低，债券而不是优先股的发行可能性较高，如果企业认为普通股价格过高，普通股而不是优先股的发行可能性较高。

优先股的设立是为了应对企业财务中的新闻不对称和财务困难价格这一永恒的课题。 与普通股相比，发行优先股的特点是，企业价值发生变动时，持有优先股的价值变动不如普通股敏感，新闻不对称导致的定价不当问题对优先股股东的损害不那么严重。 如果公司认为普通股没有定价过高，他们可能会选择发行优先股而不是普通股。 如果公司选择发行普通股，市场会认为该公司的普通股定价过高，普通股股价就会下跌。 在持有优先股的市场中，市场可以通过逆向选择来应对普通股价格过高的问题。

发行价高、市盈率高、募资高这些“三高”问题是新股发行中令人诟病的议题，其核心是新股价格的合理性，其背后的首要矛盾是新闻不对称。 证券监督管理委员会已经对新的新股发行制度改革的核心进行了一定的调整。 即深化以新闻公开为中心的持续效益评估，淡化持续效益评估，加强事后监管执法，切实推进各方归位责任。 根据上述分析，优先股在处理新闻不对称造成的价值损失和普通股价格过高方面具有天然特点。 这是因为发行优先股可以在一定程度上改善新闻不对称造成的新股价格过高的弊端。

但是，优先股的设定需要合理性。 另一方面，优先股股息在普通股股东之前取得，其设置直接影响普通股股东的权益。 另一方面，优先股股利过多会给公司财务带来负担。 国际优先股的数量限制基本上从两个方面进行了规定。 一是参照企业股东权益总额，规定优先股只占股东权益总额的一定比例。 例如，在法国，这个比例不能超过3/4。 在意大利不能超过1/2。 日本最初规定为1/4以下，但之后变更为1/3，更是1/2。 第二，参照表决权股份规定优先股的比例。 例如，德国规定，无表决权的累计优先股不得超过表决权股票的面值总额，奥地利规定不得超过优先股面值的一半。 因此，需要结合中国的现实和各行业的快速发展状况，合理规定优先股的发行比例，既可以发挥优先股的积极作用，又不会加重公司的财务负担，影响股票二级市场的流动性。

综上所述，优先股的发行可以从技术方面对新股发行改革的核心——新闻不对称问题起到改善作用，但由于法律等制度问题还必须先行。 这是因为优先股政策的安排不应与重启ipo，特别是限股解禁问题过度联系，应重视优先股制度的长期效应。 (作者单位；财达证券) ) )。

原文链接: zqrb.ccstock/html/- 06/07/content _ 360914

来源：澎湃商业网