“李奇霖：恶搞信托背后反映资产配置难”

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◎李奇霖

最近，“上海静安寺改造计划集合资金信托”、“神州(舟)十一号天计划集合信托”等大量坏账信托计划引爆了微信的力矩。 虽然是恶搞，但这种现象反映了最近信托计划爆发的程度。 其原因应该是“资产配置困难”时代的到来为元凶。

要说资产配置困难，从最近企业债务的异常爆发可以明显看出。 在二级市场上，三年期aa+企业债与同期国开债之间已经出现负利差的一级市场发行更是火爆。

一时，企业债务成为房地产债务的再生母公司，将房地产企业的融资价格削减了一半以上。 企业债务收益率已经不能满足投资者的要求，“战火”蔓延到了信托行业，固定收益这类信托产品的认购量是以往的3~5倍。

每个利润的资金在收益率和风险一致的资产之间不断切换，在哪里获利，人民币就会流向哪里？ 这个逐利的过程大致经过了以下阶段。

在2009年经济大规模刺激阶段，可以提供在实体层面可以赚钱的人民币资产。 一是在流动性极其充裕的背景下，资产价格上涨； 二是在扩大实体总诉求的背景下高投资转化率，a股非金融公司资本收益率2009年达到近16%三是在人民币资产强烈融资诉求的背景下，可以为对冲资金提供高利率差。

非标准资产是第二能赚钱的人民币资产。 当地方政府融资诉求膨胀、房地产泡沫刺激开发商取得土地时，各类金融创新层出不穷，在刚性兑换下高收益与低风险并存。 之后，中央加大了反腐力度，约束了地方政府的融资行为。 加上央行和银监会对影子银行的严格监管，信托财科技商品变得不靠谱了。

之后，股票成为了第三大赚钱的人民币资产。 一是因为当时的股票便宜，但分红率高，二是改革有望。

进入今年，股市的疯狂和举债行为引起了监管层的警惕，随后启动了举债过程。 如果实体突然没有好的股权和债权资产，信用债务将成为第四大赚钱的人民币资产。

目前，信用债务收益率方面，投资者、固定收益等信托产品已无法满足人民币的配置诉求。 股市下跌后，信用债收益率持续下跌，股市和汇率仍不稳定，投资者长期对长期投资保持保守态度，导致债券投资收益率上升空之间的限制。 灵活的信托产品受到投资者的关注，非证券类信托产品火了起来。

与牛市时代证券类固定收益产品占据首位不同，这种信托产品的火爆出现在类固定收益行业，这也是劣等品种狂信的首要原因。

具有同类固定收益属性的信托产品主要包括房地产信托、基础设施信托、工商公司信托等几类，目前最火爆的是基础设施信托，特别是政信合作产品。

政信合作信托，即信托企业与各级政府或其设立的投融资平台企业合作开展的信托投融资业务。 一是集中在基础设施、民生项目、城市建设等行业，首要还款来源是地方财政收入、上级政府收入分配、土地销售收入、政府债务基金、政府回购等政府信用。

自下而上的政策决定了资金的“强势”风险偏好。 但是，在诉求弱+生产能力下降的大周期中，在实体层面能够提供的好资产有限。 资金越来越多，在库存金融资产之间做游戏。

目前，实体经济投资转化率不高，股市赚钱效应暂时消失，债市风险加大，触底政策下投资基础设施成为性价比极高的选择，信托产品为投资者提供了渠道，因此一夜之间洛阳纸贵了。

(作者是民生证券首席债券拆解师) )。

来源：澎湃商业网