“桂浩明：信托违约风险暴露未必是件坏事”

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◎桂浩明(申银万国证券研究所市场总监) )。

某信托企业发行的两种矿山信托产品可能存在违约风险的消息传出后，在市场上引起了强烈反响。 有人担心会不会导致金融风险，也有人担心会拖累股市。 确实，截至去年，国内发行的各种信托产品余额已超过10万亿元，仅今年逾期1万多元，在这样巨大的规模下，如果出了什么差错，确实是不可收拾的。

但是，虽然如此，信托产品与以银行储蓄和国家信用为担保的国债不同，本质上不存在本金保证的问题。 如果发生违约，不能按时支付本息，结果信托持有人的血本无归，并不是不可想象的。 因为这本身就是为了获得高收益的期待，信托持有人应该支付的价格。 从这个角度来说，信托违约是一种正常的现象，即使在国外成熟市场上，信托企业不能按期支付本息的情况也时有发生。 这与是否发生金融危机无关，同时违约的发生不一定直接影响股市。

但是，在国内并不那么简单。 为什么？ 因为，中国信托业在快速发展的过程中，有意遵循了刚性兑换这一规则。 也就是说，信托企业名义上不对信托产品承担保证金责任，但在客观操作中，信托发行人无论是否支付本息，信托企业都将按期向信托持有人全额支付。 也就是说，信托产品兑付具有不可撤销的刚性特征。 很明显，刚性兑付不符合信托产品的本质，让信托企业承担了它不应该承担的责任。 但是，如果没有像托业开始的时候，刚性兑换这样的潜规则，它可能根本不会迅速发展。 因此，后来刚性兑换成为了信托领域约定的习俗。 短短几年间，信托产品从无到有，规模迅速膨胀到10万亿元以上，同时分别超过了银行和保险企业发行的理财产品，其刚性兑付的特点起到了很大的作用。 在此期间，虽然也不时报道某信托产品发生兑付风险的事件，但由于信托企业的兜底规则的存在，风险无法传递给信托持有者，信托作为第二储蓄或第二国债的形象日益强化。

应该说这种情况的出现是有害无益的。 很简单，因为相对来说，任何固定收益类的信托产品，利率普遍高于银行和国债的利率，相反，就其安全性而言，明显低于银行储蓄和国债。 作为高风险品种，支付高利率是合理的，但如果将该风险事实上清零，则经济学上最常见的“劣币驱逐良币”，即投资者购买此类高风险、高收益的品种，投资者将 相反，哪些低风险、低收益的品种会被抛弃？ 现在市场利率有上升的趋势。 其中一个原因是，由于风险稍高的品种实施了刚性兑换，客观上市场秩序混乱，风险低的固定收益类产品也只能提高发行利率，最终整体推高了市场无风险利率，导致市场结构混乱。 要处理这个问题，方法是打破违反规则的信托刚性，使信托产品的收益和风险相对应，只有风险高的所有者才能享受高收益。 这实际上也是信托的真实身份。 因此，如果现在真的有信托企业违约的风险，这其实不是坏事，相反，它揭示了信托风险，还原了信托作为风险投资的本质。 不让投资者承担风险的市场不是成熟的市场，而是扭曲风险和收益的市场，一定会带来比想象中更高的风险市场。

年a股市场开局不利，2000点附近很危险。 出现这种被动趋势的原因有很多，但市场利率高，股市挤出效应也在其中发挥了相当大的作用。 因此，如果今年发生了违反信托合同，刚性兑换结束了，那么一定是为了降低市场的无风险利率而努力了。 因为那自然会成为股市的利益。 因为，无论如何，作为投资者，应该看到信托企业可能发生的信用违约，不会作为国家的金融风险演出，严格来说也不会拖累股市，对被误解而盲目购买信托产品的人来说是深刻的教训。

来源：澎湃商业网