“管清友、朱振鑫、李奇霖：央行降准降息意在实体经济而非救股市”

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◎管清友、朱振鑫、李奇霖

面对近期股市暴跌，市场已经期待央行出手。

昨天( 8月25日)，央行宣布降息。 从央行的表现来看，认为此次“双降”的目的不是拯救股市，而是支撑实体经济。 那么，为什么在这个时候选择“双降”，原因大概有三个。

一是应对外汇占款下跌。 此前在人民币贬值压力下，央行被迫抛出美元资产进行外汇干预。 证据就是，7月央行口径外汇占用额将大幅下降3080亿元，8月干预幅度将进一步加大，有可能导致银行超额准备金的消耗。 此前，央行已经通过逆回购和mlf (中期贷款便利)释放短期和中期流动性对冲，但此次准利率下降意在释放长期流动性对冲，稳定利率。

二是套利经济下行。 7月工业投资费用出口全面下跌，8月财新pmi初值创2009年以来最低，商品数据也显示总诉求没有明显改善，3季度经济破“7”的压力越来越大，迫使央行采取措施降低公司融资价格。

三是为了稳定市场情绪。 近期，人民币急剧贬值、股市连续下跌和全球市场动荡形成负反馈，市场恐慌蔓延，周末养老金上市政策效果不理想，中央加速了大招。

在七、八月份外汇占用金流出量可能达到万亿元的背景下，此次准降息投入的流动性规模预计为6000亿~7000亿元，结合此前mlf和公开市场操作的净投入，基本可以抵消外汇占用金的减少部分。

从此次准降息释放的流动性规模来看，对冲基金缺口的意图更为突出，没有积极释放过剩的流动性。

但是，在目前的经济环境下，货币宽松带来的经济刺激不太完全起作用。 货币政策传导的首要原因在于银行。 一是银行无法摆脱不良资产的负担，因此舍不得的情绪很严重。 二是由于债务价格还不稳定，这次放开存款利率上限，银行债务价格的压力可能会加大。 只要这种情况不变，第三季度的经济增长率依然不容乐观。

准利率下降对汇市肯定有很大的影响。 这次“双降”如果能提振实体经济，就能提高人民币资产的收益率，缓解贬值压力。

短期内，央行将继续见底，以切断资本外流和国内市场的负反馈周期。 央行也有维持汇率短期稳定的强大控制力，例如8月11日一次也没有重复贬值后，市场有强烈的贬值预期，但央行仍将汇率拉出地平线。 这种控制力建立在持续数量的干预之上。

从7月17日习总书记的东北调查到最近的《两只鸟论》来看，可以清楚地看到中央要提升实体经济，在真正的实体增长点上不能过分依赖股市的信号。

因此，我们认为此次“双降”的目的不是拯救股市，而是支撑实体经济。 下一步的重点是基础设施，对中央基础设施的支撑力只会加强，不会减弱。

具体的构想可能有三个。 一是进一步发挥政策性银行的作用，第一是国开行和农发行的专项金融债务，以及psl的扩张。

二是加快利用ppp模型引入社会资本。 事实上，政策方面已经很多了，但银行和社会资本还在观望，签约率不高。 监管部门的构想是通过设立ppp产业基金以真金白银进行诱惑。

三是加快推出以地下走廊为代表的“地下经济”、京津冀、东北地区振兴等区域基础设施建设项目等典型重要基础设施项目。

诚然，准利率下降对股市有一定的影响。 单从货币宽松来看，降低无风险利率、活跃实体经济、改善公司利润，对股市当然有好处。

但问题是，现在主导股市的不是经济逻辑，而是“动物本能”。 在市场恢复理智之前，预计“双降”对股市的效果相对有限。

(作者是民生证券宏观研究员)

来源：澎湃商业网