“暖意增 寒未尽 债市磨底多波折”

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5月下旬以后，债市回升，10年国债收益率从约6bp下降3.62%，投资者的悲观情绪也开始消失。 但是，正如市场上天说“人形脸”发生了变化一样，6月6日，相对于央行持续过剩mlf的利润，债市明显走弱，10年期国债活化券收益率达到2.5bp。

“mlf被认为如期落地带来了利益，监管担忧再起表明市场信心仍较弱，发生债市调整并不意外。 ”接受中国证券报记者采访的业内人士表示，近年来，由于出现基本面数据疲软、人民币汇率上升、流动性预期改善、配置价值显现等利好因素，市场投资情绪好转，不少卖方开始看好多市场，但短期内， 金融杠杆仍在持续推进，6月资金面的大致率很高，加上美联储6月份可能加息的波动，市场回暖的基础还不牢固，收益率建设还需要时间。

整个债市的企业稳定反弹

5月达到2年以上的最高3.69%后，近10年国债收益率走势稳定，自5月下旬以来下跌。 截至6月5日收盘价，中债10年国债收益率为3.62%，约8个交易日下降6bp。

在市场资金整体紧张、资金利率有上升趋势的背景下，收益率为什么会下跌？ 该分析师认为，3月底以来，债市明显调整的主要原因是经济数据好于预期、货币政策紧缩预期浓、监管政策密集出台这三个“山”，最近这三个方面发生了一些积极的变化

第一，从经济基本面来看，5月份的pmi数据总体较弱，表明经济下行压力依然存在。 其二，近期人民币汇率持续升值，人民币贬值预期改善资金外流压力缓解，外部潜在冲击对国内市场影响弱化；其三，随着时间推移，市场对金融杠杆作用和流动性风险的担忧逐渐消退，监管层采取了新的监管措施。 这些积极的变化正在慢慢发酵，这是这两周债市企业稳定反弹的重要原因。

“最近，基本面和监管政策的信号已经开始有利于债市，市场投资情绪也有所改善，市场上开始出现游戏和交易预期不佳的机会。 兴业证券固定收益拆解师唐跃表示，“市场上出现了一点有利因素。 除了经济基本面抬头的迹象越来越明显外，各种微观迹象表明监管力度和节奏有所缓和，货币政策也更积极地表现为市场信息，稳定市场流动性预期，不引起恐慌。”

市场的信心依然不稳定

由于5月下旬以来的反弹持续，许多投资者对债市恢复了乐观的信心。 本文认为，虽然金融监管担忧和流动性风险依然存在，但基于“经济差距-货币宽松-提前配置”的逻辑，债市已接近熊对牛的拐点。 但从市场走势看，投资者信心还不够，空持续看好债市的机构也不在少数。

重启28天后，6日，央行持续超额4980亿元mlf，但在利好期间债市没有上涨，10年期国债期货主力合约t1709下跌0.26%，银行间10年期国债激活券170010收益率上涨2.5bp为3.6350%。 与之相对应的是，昨日资金面从紧俏转为放松，市场上最具代表性的银行间7天回购利率约下降2bp至2.9422%。

市场人士认为，mlf的预期落地意味着利润的实现，这可能是昨日债市回调的原因，但本质上仍是市场信心不足，尤其是金融杠杆化和流动性紧缩令人担忧。

联讯证券首席宏观研究员李奇霖昨天评价说，此次央行的mlf操作作用相对有限，6月资金紧张只是一个大概的比例。 国泰环球证券固定收益首席分析师詹汉进一步指出，6月债市将面临4个意大利空。 一个是，半期末资金面的季节性压力加上mpa审查，资金利率曲线的形态有可能“熊市平坦”。 二是6月12日银行通过自检报告后，银监会在政策推进上可能有下一步。 三是美联储的估算率上调，中国央行的估算率跟随货币市场政策利率上调四是同业库存6月到期量大，且年6月至7月债市行情最疯狂时新上市的产品在满1年后持续走强。

因为机会或“失去期望”

目前，债市面临着美联储加息、全年流动性高考、监管政策逐步落实等压力，加之基本面数据疲软、人民币汇率稳定、市场情绪改善等利好出现，市场多空的分歧由此显现。

中信证券固定收益首席拆股师明确表示，目前监管恐慌情绪和季末流动性紧张带来的利好空还存在，但由于基本面下行压力、监管层未出台新监管措施、央行未给出季末流动性稳定的保证， 债市的结构性交易机会依然存在。

申万宏源证券固定收益首席分析师孟祥娟也认为，“自我调查”基本完成，相对稳健的大银行有可能逐渐释放前期压抑的配置诉求，预计上周回升的市场情绪将得到进一步修复。 从目前的收益率水平看，利率债的配置价值已经很高。

华创证券固定收益分析师表示，近期，市场再次出现“资金越紧张，债券收益率越低”的背离现象，但与前两次背离发生的2月、3月相比，目前经济基本面跌幅较小，监管更加严格，银行配置诉求更为严格。 因此，“资金越紧张，债券收益率越低”的现象不太可能持续。 证券公司分析师认为，短期内影响市场的变量仍然是监管，在金融杠杆作用较大的趋势下，债市调整将继续。

许多分析师认为，金融杠杆和流动性仍是影响短期市场运营的主要因素，因此6月债市仍将持续震荡，收益率建设尚需时日。 当然，如果市场对监管和资金方面的预期被修正，债市也有可能产生交易性机会。

“具体来说，6月监管层面的银行自我调查结束后，如何自我修正、央行是否跟随FRB是影响债市的重要因素，目前这些因素仍存在不确定性，介于预期差距的空之间。 如果6月存在交易性机会，则存在于预期差中。 ”中信建投证券宏观固收首席拆师黄文涛说。

从整体上看，尽管监管节奏有望缓和，流动性有所改善，但债市6月内外制约因素众多，特别是流动性风险不容忽视。 短期内，在资金混乱和监管推进的夹击之下，债市仍需慎重。 但是，长期以来，债市收益率没有大幅上升的基础，之后的修复有空期间。

来源：澎湃商业网