“莫让强制要约收购沦为摆设”

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天科股份因一些重大事项于6月18日开始停牌。 7月23日，企业宣布，中国化工集团企业旗下的中化资产将通过部分要约收购的方法增资天科股份。 即每股12.85元收购1741.94万股(占天科股份总股本的5.86% )，收购价格与天科股份停牌前的价格基本相同，收购报名将于8月22日开始。 在此期间，天科股股价一直运行在13元至14元之间，因此个人投资者不愿意低价抛售。 截至9月20日，要约收购到期，只有4名股东接受要约，选择将842.35万股天科股“贱卖”为中化资产。 据悉，这些“贱卖”股东很可能是证券公司系的大股东，很可能之前与中国化工达成了转让意向。

实际上，与中国化工集团和证券公司系股东由来已久。 今年5月20日，中化资产通过大宗交易认购天科股份的4.98%，卖方从华泰证券总部席位抛售981.5万股。 中国化工集团在此次要约收购完成后，持有天科股份的合计31.97%，因此在与“盈投控股”的天科股份控制权之争中，巩固了控股集团的地位。 从这个角度来看，本案在外观上是要约收购的形式，但由于要约收购价格低于市价，实际上有可能已经发展为协议收购！

如你所知，企业的控制权有一定的溢价。 如果收购者想尽快获得企业的控制权，股票购入价格不仅要比市场价格高一些。如果收购者只比较大股东等协议收购，就会剥夺中小股东高价转让手中股票的机会。 这是因为有理论认为，收购方为取得企业控制权而支付的溢价应由企业全体股东平均享有，全体股东应有权按相同条件和比例出售股份，分享支配权溢价。 要约收购始于20世纪50年代的英国。 英国规定要约收购的最低价格为要约收购公告前12个月，收购方购买目标企业的股票后支付的最高价格，并且要约收购适用“最高价格大致”。 也就是说，收购方可以在收购期间变更要约收购价格，但只能提高，不能降低。

我国现行《上市公司收购管理办法》(年)第35条规定，要约收购价格不得低于要约收购提示公告前6个月收购方为取得该股份支付的最高价格。 价格低于发布公告前30天该股每日加权平均价格算术平均值的，财务顾问应就该股前6个月的交易情况予以拆解。 如果考虑本款，收购方在要约收购提示公告前6个月可能没有购买行为，或者购买价格较低，因此本款不具有实质性约束力。 在实际操作中，收购者越来越不得不遵从该条的后金。 也就是说，要约价格通常不低于公告日前30个交易日的股价平均数。 但是，该平均值也未必高于公告日前一天的收盘价。 由于要约期间的市值很可能超过要约收购价格，所以在现实中要约收购几乎为零。

由此可见，我国强制要约收购制度中存在的一个重要问题是要约价格的明确标准很低，并且不确定可以像英国那样将要约价格定得很高。 由于要约价格很低，要约收购可能只是形式，任何人都不应该约定出售； 股东可能会主动贱卖，但不排除个人有其他协议安排，从而成为变相的协议收购，实际收购过程不透明。 因此，他建议，除a股要约价格符合现行规定外，不得低于要约公告发布前一天收盘价的115% (事实上，成熟市场的收购者通常比市值高出10%或15%进行收购)。 另外，还必须规定在a股要约收购期间提高要约价格。

另一个问题是a股市场过度免除收购者的要约收购义务。 《上市公司收购管理办法》规定了强制收购要约的豁免情况，包括收购者对陷入严重财务困难的上市公司进行重组收购等情况，可以免除要约收购。 截至2009年12月，共有874起收购引发强制要约收购义务，其中843起被免除，比例高达96.45%，对中小投资者明显不公平。 综上所述，规定了强制收购要约制度的首要目的是使中小投资者也能享受上市公司的控制权溢价。 因此，要更加严格地限定条件，或者尽量减少对强制要约收购的豁免情况，在激发强制要约收购义务的收购中增加要约收购方法，切实保障中小股东的利益。

来源：澎湃商业网