“叶檀：楼市无政策底 中国金融去杠杆急行军”

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经过评论家叶檀

12月16日，星河湾集团董事长黄文仔宣布下调上海星河湾和浦东星河湾两个项目的售价。 这两个项目在折价后从7000元下跌到15000元/平方米，跌幅达到15%~20%。

星河湾的降价具有标志意义，证明了住宅区的降价从中低端向高端扩展，从远郊向近郊扩展。 迫于地方财政困难，房地产调控放松的期望没有实现，开发商不得不进入以价格交换的库存周期。

开发商对房地产市场的期望已经确定，未来房地产公司将从超额利润回归平均利润。 在巨大的政策压力下，到12月21日，北京、上海、广州、深圳、青岛、福州、长春、厦门、济南、海口、太原等11个城市相继出台楼市调控政策，预计剩下的35个城市也不会发生此前的逆转。

今年以来，开发商进入了三轮降价周期。 第一波开始于5、6月，在此期间，大部分知名开发商相继加入了降价行列。 这是春江水暖鸭先知的试水鸭。 第二波是从10月开始，以中海、保利、龙湖等为首的个别企业品牌开发商在上海、杭州等主要城市的部分项目开始突破前期降价一线，个别项目降价幅度达到20%以上。 这些不属于现金流匮乏一方的开发商在郊区楼盘的大幅降价，是打压同业的竞争行为，第三次将市场推向收购周期，是在新的限价令出台之后开始的，开发商对年市场的预期已经确定，降价，

由于房地产评估中枢下降，中国资本和货币市场整体进入去杠杆化过程。 限购政策是指限制持有资金者的房地产购买权，相当于限制货币在房地产行业的使用，挤压房地产的评估泡沫。

举债的第一步是房地产价格大幅下降。 截至今年11月，大部分限购城市的住宅交易量大幅减少。 根据国家统计局此前公布的11月70个大中城市房价指数，70个指标城市中，房价环比平均下跌，环比房价超过0.5的6个城市中，均为限市(沈阳、宁波、南昌、无锡、徐州、南京)，限市30个 其中，限购最严重的一线城市，平均环比降幅达到0.35。

房地产估值下降后，以房地产为货币抵押品的金融连锁被釜底抽薪。

根据北京中原地产市场研究部的数据，今年前11个月，全国130个主要热点城市土地出让金收入1.18万亿元，比去年同期减少5200亿元，超过4成。 不仅如此，土地抵押贷款的折扣也加大了。

保守估计，房贷贴现率从七成降至六成，资产价值在银行房贷过程中下降14%左右。 中国地方投融资平台债务10.7万亿元中，有7万亿元以土地为抵押，土地抵押融资使用的资产价值下降1万亿元左右。

对公司来说也一样。 公司融资资产价格最高的是房地产，一块土地的溢价高得可怕，可以用于银行抵押，也可以用于证券市场的日元。 土地、工厂等价值下降后，公司不得不以大宗商品、仓单等为抵押品获得银行融资，受到银行中间业务收入等变相剥削，公司资金链急剧收缩。 从以前两年的大规模扩张，到这一年的急剧收缩，高负债公司都命悬一线。

未来地方政府和公司的资产负债表将进一步退化。 虽然资产价值下降，抵押价值下降，但债务负担并未因此而减少。 相反，随着资产价值的下降，地方政府和公司偿还银行等债权人的债务还在上升。 艰难的基础设施投资，实体公司的杠杆作用正在到来。

中国正在经历房地产泡沫破灭后资产负债表的退化过程，这是1990年以后日本房地产泡沫破灭后的情况。 唯一的不同是，日本被动去泡沫，中国主动去泡沫。 房地产泡沫解除后，证券市场杠杆效应迅速加剧，标志着上市公司为了填补债务隐患，不断进行天量融资，与此同时，资本产品价格下降，上市公司整体估值中枢下降。 房地产泡沫去除盈利的股市被认为不是一般的说法。

政府维持的泡沫是债务泡沫。 目前，债市指数上涨，债券不断发行，获得超额认购。 投资者很清楚这是债市的政策牛市。 如果债券担保的估值下降，证券公司、银行、地方投融资平台、公司，大家都会蒙受损失。 因此，债市仍以低价发行，信用评级仍普遍居高不下，债市牛市下半场发言层出不穷。 债市泡沫在风险中逆转，风险在增大。

和欧美一样，中国正在进入杠杆化的过程，肮脏的货币泡沫将逐渐消失，只有改革者才能战胜未来。

来源：澎湃商业网