“货币宽松政策屡爽约 三大隐忧成利好拦路虎”

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经记者郎晓俊任世磊赵笛

“望秋水”现在表达市场对货币政策的宽松期待似乎也不过分。 7月份的经济数据显示，一方面通货膨胀正在迅速下降，另一方面经济探底的态势还没有结束。 因为，这个市场对利率下降和水平下降的期望非常强烈。 但是，放松政策常常是“违背诺言”，市场一个接一个“猛扑空”。 面对下调效应无望、进口型通货膨胀上升、房价反弹冲动等三大因素的制约，利率下降要么下调节点，要么持续延期。

/背景播放/

cpi持续下降的“宽松”依然难以出现

6月份的cpi创下29个月以来的最低点后，7月份的cpi增长率再次创下最低，进入“1”时代。 物价持续下跌表明国内支出市场依然疲软，实体经济增长率持续下降，市场与cpi持续下跌或因政策放松而提供较大空之间的一致。 但是，在稳定增长的整体基调下，宽松货币政策的出台还处于谨慎的步伐之中。

cpi的下行会提高缓慢的预期

8月9日，根据国家统计局的数据，年7月中国居民顾客物价指数比去年同期上涨1.8%，创下年2月以来的最低增长率，涨幅两年半首次跌破2%。 另外，ppi数据比去年同期下降2.9%，为2009年11月以来的最低，连续5个月为负值。

“cpi两年多来首次跌破2，意味着宏观经济下滑、不景气、经济快速发展相对下滑。 特别是cpi的数字非常直观，比去年下降了很多。 ”信达证券拆解师刘明军根据7月份cpi和ppi的数据，根据此前经济学家的预计，目前处于经济快速发展的谷底。

政府会如何应对？ 刘明军认为第一是两个方面。 “一是继续放松货币政策。 过去，央行已经降低了利率，所以现在很可能继续降低基准。 二是在财政政策上，继续向公司降税，增加财政投资。 例如，目前许多地方政府制定了相应的增长保证政策。 宏观调控预计仍将继续微调基调，但货币政策也将限于适应性调整，即在意识到cpi下降后进一步放松货币政策。 如果三季度cpi较去年同期持续大幅下跌，央行仍有可能采取下调或降息的措施。 ”

宏观前证券分析师武洪波告诉《每日经济信息》记者，为抑制经济增长放缓，央行自今年年初以来已经下调了两次利率，最近一次降息是在7月6日。 此外，央行曾两次下调准利率，近期5月18日将准备金率下调至20%，但仍处于较高水平，7月cpi的表现无疑为下一次降息和准利率下调提供了空之间。

一再拖累缓和政策

事实上，在7月经济运行数据公布前后的一段时间内，有关市场预期下降的传言还没有停止。 《每日经济信息》记者最近每周五发现，降低准期望的热情高涨，但都是“千呼万唤”。

由于7月央行多次进行大宗逆回购操作，抵消了市场下跌预期，但逆回购并未缓解市场资金走势的格局。 因为这个市场的下跌预期再次上升。 8月3日，上证指数下午迅速上涨，同日上涨21.61点，涨幅达到1.02%。 但是，好消息是“没有按照约定来”。

之后一周，随着7月经济数据公布日的临近，股指出现“四连阳”之势，涨幅达到1.94%。 9日数据公布后，由于利好前期消化，8月10日，上海综合指数开盘下跌，但全日跌幅不深。 受下跌的传言影响，资金还没有大幅流出，还在观望中。 但是，“不会自毁”的传言传开，周一下跌32.73个百分点，反弹行情夭折。 8月14日，央行宣布7月底外汇占用余额达到25.6万亿元，据市场拆解称，存款率有必要下降。 受此预期的驱使，8月17日，上海证券指数收盘突然上涨，全日上涨0.13%，显示出资金入场博周末政策利好的势头。 但央行展开两期逆回购，下跌预期再次跌至空。

(() ) ) )0) 00000000000000000000000000000000000000000银领域的人们认为，关于是否降低标准，除了债市之外，还需要考虑物价、费用等方面 5月18日央行降息以来，已经产生了一定的积极效果，出现了经济触底的迹象。 欧美各国货币超发也填补了大宗商品价格反弹的风险，增加了进口型通胀压力。 国内外自然灾害影响农作物，农产品价格上涨会导致cpi恢复。 因此，央行对下调可能很谨慎。

(隐藏的担心) /

准效果差的反拉更有效吗？

尽管市场预期强烈，但央行继续放缓脚步，此前成为央行调控利器的这种货币工具似乎被搁置，逆回购成为释放央行流动性的新宠。 这是否表明，既有利于经济稳定增长，又有利于物价稳定和风险防范的货币体系是央行未来政策的方向？

8月21日，央行共开展2200亿元逆回购，其中7天逆回购1500亿元，14天逆回购700亿元，单日逆回购规模创历史新高。 8月23日，央行又进行了800亿元7天回购和650亿元14天回购操作，合计投入资金1450亿元。 短短一周内，央行通过逆回购向银行系统投入流动性3650亿元，实际净投入额为2780亿元，仅次于春节前最后一周( 1月16日~1月22日)的3530亿元，为年内第二高的一周净投入规模。 其资金释放量已经接近一次降低存款准备金率的水平。

据巨灵统计，去年6月26日，央行时隔2个月重启950亿元回购操作后，到本周为止的9周内，央行回购总额为12810亿元。

德邦证券分析师张海东表示，央行继续逆回购，将逆回购力度提高到一度下调的水平，意在确立逆回购工具在短期流动性调节中的主流地位，从实际结果看，央行基本保持了资金面的稳定和市场利率水平的稳定 根据这一趋势，回购工具将持续运用，短期内降低存款准备金率的愿望几乎消失。

在降级和逆回购期间，央行选择了频繁实施逆回购。 对此，拆船师认为，除抑制房价反弹和通胀压力等因素外，逆回购对防止市场利率暴跌、减缓资金外流和外汇占用金减少速度也有积极作用。

银领域人士对《每日经济信息》记者表示，流动性不足对生产和费用有抑制作用。 针对资金状况，市场缺乏投资机会和信心，无法通过降低标准发挥明显的作用。 在基础货币投入力度加大的同时，新融资总额大幅下跌，实体经济对资金的诉求呈现萎缩趋势，公司投资意愿明显不足。 此时下调，释放的资金很可能流向资本市场。 为什么这么说呢，因为作为“双刃剑”的作用下降不是很容易被采用的。 扩大倒挂的频率和规模，从释放流动性方面来看，可以起到降低准的作用。

“此外，逆回购可以准确调整市场资金面，在资金面紧张的情况下，央行可以通过增加逆回购来积极投入资金。 资金面宽松的，逆回购期满后，可以不延长实现资金净回收。 如果不降低准备金率，一次性重复释放长时间的资金，短期内再次提高准备金率就不容易收回。 ”上述银行家告诉《每日经济信息》记者。

央行二季度货币政策执行报告也明确指出，要把稳定增长放在更重要的位置，“适时适度进行事前调整微调，进一步提高货币政策的比较有效性”。 并且，将继续发挥宏观审慎政策的逆周期调节作用，诱惑金融机构更加积极主动地支持实体经济的快速发展。 这表明，当前的首要问题是放松政策不够宽松，无法有效地向实体经济传递。

(隐藏的担心2/

央行担心输入型通货膨胀的再次到来吗？

今年下半年以来，国外农产品价格的上涨也使我国面临的进口型通货膨胀压力上升。 8月前两周，商务部食用农产品价格指数涨幅扩大。 国金证券的一份研究报告预测，8月份的cpi将仅反弹到2%。 cpi反弹的预期也将使未来货币政策的放松更加谨慎。

减产导致海外农产品暴涨

美国的干旱也给世界农产品价格带来了“蝴蝶效应”。

据了解，美国中西部正遭受近60年来最严重的干旱。 干旱造成了农产品的大幅减产。 国际谷物理事会( igc ) 8月23日将全球/13年度玉米产量预期值下调2600万吨，至8.38亿吨。 美国的玉米产量下降了2500万吨，达到2.75亿吨。

此外，美国农业部( usda ) 7月报告称，玉米、大豆单产分别下降12%和8%。 而且，此后仍有可能继续下跌，报告显示，国际食品价格疯狂上涨，均突破或接近历史最高水平。 6月1日以来，玉米价格上涨了55%，小麦价格上涨了35%，大豆价格上涨了25%。

国金证券分解师汪毅对《每日经济信息》记者说，由于我国对大豆的进口依存度高，大豆价格上涨对国内农产品价格的影响很大。 玉米进口不多。 因为玉米价格的上涨最能影响猪肉的价格。 最近，国内猪肉价格处于高位，价格上涨会反弹猪肉价格，但在上涨的空之间并不多。

不仅是农产品，国际大宗商品和原油价格也有上涨的趋势。

数据显示，截至8月20日，crb现货价格指数收到490.26点，比7月底的480.83点上涨1.96%。 crb期货价格指数为563.24点，比7月末的560.88点上涨0.42%。 原油方面，国际原油价格8月持续上涨，目前徘徊在96美元/桶的关口。 瑞典seb银行首席商品拆解师希尔德罗普预计，原油价格今年7月以后将在供应紧张的情况下持续上涨，但预计这一趋势今年第三季度仍将持续。

输入型通货膨胀抑制政策缓和

东莞证券战略与金融工程分解师潘绍昌告诉《每日经济信息》记者，作为美国农产品的最大进口国，我国的进口型通货膨胀将随着美国农产品价格的上涨而上升。 但是，预计中国从2008年开始重视粮食安全，目前全球经济正处于疲弱不振的阶段，通胀反弹的持续时间和高度有限。

事实上，中国的cpi数据连续下行后，预计8月份将出现小幅反弹。 相关数据显示，8月前两周，商务部食用农产品价格指数涨幅扩大至1.2%。 根据国家统计局的数据，8月上旬50个城市的食品价格仍在上涨。 8月上旬的指数为420.42，比上个月的平均值上升了2.1%。

根据国金证券的一份研究报告，8月份的cpi仅反弹到2%，预计数据将略高于预期。 食品价格几乎全面上涨，资产价格上涨压力叠加，利率政策忽高忽低，货币政策宽松变得谨慎。 兴业证券也预计8月份将反弹至cpi或2.5%左右。 因此，到9月中旬为止准确率很低。

外汇占款回升拉动放松政策

除了上述通胀因素外，外汇占黄金规模的一些变化也是央行是否出台宽松货币政策必须考虑的因素之一。

年7月外汇占有额减少38亿2000万元，按残差法计算，当月热钱流出超过300亿美元。 截至7月，今年外汇占用累计只增长了2988亿元，远远低于去年月平均2000亿元以上的规模。

但有分析师认为，8月以来，国际资本回流中国，新一轮外汇占款有恢复常态的迹象。 8月以来，香港地区负差绝对值也明显下降，国际资金流入香港的规模上升，标志着港元汇率继续处于强势区间。 而且，国际资本风险偏好略有上升，韩国和台湾地区国际资本流入规模明显上升，一周资本流入规模超过一季度，均创年内新高。 如果欧洲央行稳定欧洲银行体系的趋势能够持续，8月我国新增外汇占款有望开始回归单月1500亿~2000亿的常态，准备金率频繁调整的必要性将会降低。

(隐藏的担心3/

会促进宽松政策的房价反弹吗？

7月，全国许多城市的房价上涨，引起市场对房价调控编码的担忧。 来自监管层的表态也显示出了进一步加强监管的动向。 在抑制房价的考虑下，央行选择下调或降息的货币政策受到约束。

证券公司分析师对《每日经济信息》记者表示，在当前经济形势下，如果货币政策持续放松，释放出的资金有可能流入房地产领域。

根据国家统计局的数据，去年7月，与上月相比，70个大中城市中，价格下跌的有9个，持平的有11个，上涨的有50个。 很明显，经过几个月的下跌，房价又环比上涨了。

前证券分析师沈亮认为，房价6月停止下跌，7月明显上涨的原因是6月份降息，以及市场对大中城市楼市成交量上涨、房价上涨的预期有所提高。 开发商基于前期的降价，以一定的幅度上涨了价格，但一般没有提到降价之前的高度。 另一方面，中高级市场的成交热依然在上升，从不同面积的指数来看，有144平方米以上的住宅涨幅

房价环比上涨也引发了市场监管可能更加严格的担忧。 从7月下旬开始，国务院派出8个督查组，对16个省(市)开展了贯彻落实国务院房地产市场调控政策措施情况的专项督查。

东莞证券战略与金融工程分解师潘绍昌对《每日经济信息》记者表示，房地产影响中国gdp增长的比重仍然很大，短期内的大幅波动不符合政策的原意。 迄今为止的鉴定小组调查了各地的管制情况，表明有可能再次制定管制政策，也有可能下一步为稳定增长打预防针。

最近，住建部相关人士在接受媒体采访时表示，迄今为止对全国16个省(市)进行的筛查情况表明，为了强调稳定增长，通过放宽住房限购条件、发放购房补贴等方法，刺激了住房费用的萌芽。

相关人士表示，住建部正在按照国务院的要求，密切监测房地产市场的一些变化，并与相关部门合作，研究进一步加强市场调控的政策措施。

作为调控手段之一的房地产税最近也引起了市场的关注。 此前有消息称，湖南、湖北正在制定房产税改革征收细则。 但湖北地税局很快在官网上否认了这一消息。

在房价比上个月上涨的情况下，实体经济仍面临较大的增长压力。

7月份的经济数据表明了目前实体经济面临的压力。 7月份工业比去年同期增长9.2%，2009年5月以来低价进出口分别比去年同期增长4.7%和1%，增速双双下跌。 零售价格比去年同期增长13.1%，是2006年2月以来最低的投资额，比去年同期增长20.4%，略低于预期。 新增贷款额为5401亿美元，大大低于预期。 ppi通缩进一步加深至-2.9%。

实体经济面临的压力，本来期待央行进一步降低贷款利率。 一家证券公司的分析师表示，7月份的经济数据低于预期，稳定增长的压力正在加大，客观上需要进一步放松政策，3季度内利率再次下降的概率越来越高。

但是，市场上也有分析认为，在目前实体经济不好的情况下，如果央行采取货币宽松政策，其释放的流动性不一定能达到刺激实体经济的效果，反而有可能促进房价的上涨。

利可投资也认为，农产品价格大幅上涨后的cpi回升和房地产市场回暖将抵制央行货币政策的放松。

/市场趋势/

a股很难放松盈利

由于商品价格上涨、热钱回流中国、房价上涨等担忧，cpi已经进入一个时代，但货币政策陷入困境。 与以前那样进入降息周期后股市触底上涨不同，短期内，市场这种“不到利空，不容易下跌”的格局将得以维持。

“积极”=担心？

货币政策的纠葛，实际上在7月31日中央政治局会议的复印件中已经明确了。 当时，会议提出“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”，但这种“稳健”的货币政策实际上给市场泼了冷水。

据统计，2007年“中期会议”提出了“稳中度紧”的货币政策，股市3个月后上涨至6124点。 由于2008年中期出台了“从紧”的货币政策，股市下跌到2008年底。 2009年，由于年中盘推出了“适度宽松”的货币政策，此后的股市仍能反弹或暴涨。 年中期推出了“稳健”的货币政策，股市持续下跌。

目前，“稳健”的货币政策仍在继续执行，指望在稳健的货币政策下股市暴涨似乎不太现实。

央行二季度货币政策执行报告指出，下一阶段要把握“在稳定中求前进”的总基调，把稳定增长放在更重要的位置。 继续实施稳健的货币政策，提高调控的前瞻性、对比性和灵活性。 与一季度报告相比，新增了“将稳定增长放在更重要的位置”，政策“前瞻性”位居第一。

那么，这里所说的前瞻性是什么呢？ 拆船者表示，前瞻性实际上是对未来经济数据的担忧。

中金企业拆迁师徐小庆认为，央行迟迟不下调准备金率的首要原因是房地产调控效果不大，由于之前货币政策的放松，房地产价格局部反弹。 第二，虽然劳动力结构的一些变化导致经济下滑，但大量失业和通货膨胀大幅下跌，迅速放松货币政策的必要性再次下降，最近国际大宗商品和国内非食品价格反弹，央行担心如果放松过度，通货膨胀预期将再次上升。 最后，市场利率的骤降加速了人民币的逃避，央行可以维持较高的利率水平，在一定程度上延缓外汇占款的减少速度。

利率降低周期好效果减弱

连续两次降息后，a股没有像历史规律一样走出触底行情。 而且，在过去的两次降息周期被确认后，股市都是牛步。 1996年5月1日首次降息后第二天股市大跌，但随后迎来上涨约240%的大牛市，上海综合指数从600多点上涨至2245点； 2008年首次降息后，股市也出现下跌，但一个半月后触底至1664点，随后指数迎来了两倍行情。

现在，距离6月8日首次降息已经过去了两个半月，为什么股市没有出现逆转的迹象呢？

《每日经济信息》记者观察到，以前进入降息周期后，货币政策放松明显。 但是，在7月31日的中期经济会议之后，市场没有看到大规模的放松政策出台，只有地方政府的理发刺激计划。

“毕竟货币政策明显不放松，资金不敢积极参与。 ”一位私募相关人士这样告诉《每日经济信息》记者。

如何评价货币政策是否比较有效地放松？ 光大证券拆解师汪峰指出:“信贷释放量是更重要的货币政策宽松信号。”

汪峰表示，政府“将稳定增长放在更重要的位置”的态度意味着，从整体上看，货币政策将向更宽松的方向发展。 另一方面，“加大存量信贷资产结构调整力度”的表现表明，央行希望逐渐改变目前新增贷款中票据与短贷比例高、中长时间贷款比例低的状况。 在这种背景下，贷款金额和中长时间贷款比率明显回升，才是更为关键的货币政策放松的信号。

也许，只有等待市场出现明显的信用释放量信号，股市才会真正上涨。

来源：澎湃商业网