“金融政策须寻找新平衡”

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◎张茉楠(国家新闻中心预测部世界经济研究室副主任)

年是世界重要的时间节点。 世界仍然在货币宽松的大背景下，美国很可能成为第一个紧缩货币的主要国家。 随着美联储政策逐渐收紧、量化宽松年终、中国启动“去杠杆化”进程，中国必须做好迎接后货币宽松时代的准备，在短期市场稳定与长期金融矫正之间找到新的平衡。

为了应对金融危机，从2007年8月开始，美联储相继进行了10次大规模降息，12次降息。 但是，价格工具难以应对“流动性陷阱”和资产负债表衰退，FRB启动了数量工具，通过4次量化宽松政策，共推出约3.5万亿美元的购房债务规模，占gdp的22%左右。 量化宽松对美国的私营部门和金融部门进行了杠杆化，取得了很大的效果。

特别是随着股市上涨和房地产回升，家庭部门资产负债表改善加快，财富效应和资产型储蓄上升，可以持续吸引投资回升。 经济生产恢复到危机前的水平，制造业生产效率提高，贸易收支改善，美国经济开始走上可持续复苏的道路。 虽然就业市场恢复还很慢，但结构性失业不是货币政策可以处理的，量化宽松已经基本结束了应对金融危机的历史使命，货币政策从非正规回归正常是必不可少的。

随着美联储基本确定量化宽松政策的时间表和路线图，美国国债利率将上升，这意味着全球融资价格上涨和全球资产重新配置，这将改变全球资金的风险偏好，包括新兴经济体股市、黄金等贵金属、金融资产、非美国货币等在内的广义资产 随着美国实际利率的上升，预计全球将进入金融动荡时期，全球长期的尾部风险将大幅上升。 以往金融危机的爆发与美国货币政策调整带来的全球资本流动结构及资产再配置密切相关。

现在，与美国的量化宽松和“客气”不同，中国正在收紧流动性，引发“近忧”。 今年5月底以来，一度被视为“货币堰塞湖”的中国发生了流动性中断。 这背后到底有什么迷局？ 事实上，中国意识到经济增长背后隐藏着巨大的风险。 从资产负债表的角度看，金融危机以来，我国全社会债务率迅速上升，其中公司、地方和金融部门债务率上升速度非常快，我国资产负债表明显恶化。

进入今年以来，在实体经济下滑的情况下，与实体经济形成较大反差的是，信贷扩张和“金融空周转”的势头越来越猛，银行的理财商品、信托计划、委托贷款等影子银行和表外融资持续泛滥 地方政府也以表外贷款、公司债券、银行间债务融资等形式维持投资和债务扩张。

债务型经济难以持续，放任杠杆效应将导致中国债务危机的爆发。 因此，此次上演的“流动性危机”既是监管层自主“去杠杆化”的意图，也是债务型经济降温的重要一环。

6月中旬以后，尽管全球资本流动因美联储欲退出量化宽松而逆转，中海外汇急剧减少，但央行仍“依兵不动”，收紧流动性。 这表明货币当局实际上正在通过融资价格的上涨，来削减银行扩大信贷的规模，更仔细地管理流动性，从而达到对金融机构“施加杠杆作用”的目的。

毕竟，这次流动性危机是为了金融危机以来的债务膨胀和“杠杆作用”而埋下的。 为了避免长痛比短痛对未来中国经济造成意想不到的巨大冲击，切断经济扩张→债务扩张→金融扩张带来的高风险链条，不得不使用“骨刮疗法”。

中、美、货币紧缩，给全球经济和金融市场带来巨大而深远的影响，从中长期来看，政策将回归常态，有利于全球经济再平衡和经济结构调整。 短期内，在紧缩性货币政策下，如果政策力度过大、应对不当，有可能引发新的经济和金融风险。 在这种背景下，中国的货币政策需要在短期和长期之间寻找均衡，不要过度加剧“去杠杆化”，而要对实体经济造成新的伤害。

短期内，可以通过一、市场化工具如公开市场逆回购向银行间市场注入相应的流动性，采用多种政策工具使银行间利率恢复正常水平，比较有效地降低融资价格，提高市场信心，提高货币流通速度，激活货币存量。

二、加快利率市场化改革，扩大存款利率变动范围，消除“金融空周转”的体制和制度原因。 从长远来看，启动各方面的经济和金融体制改革，从源头上遏制中国杠杆率迅速上升的势头，是治本之策。

来源：澎湃商业网