“桂浩明：利率下行会持续吗”

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◎桂浩明

上周新股发行期间，交易所回购利率暴涨，其中两天回购利率一度上涨至97%。 虽然有目共睹这是偶然的，但并不表明市场实际利率真的这么高。 但是，这还是引起了人们的广泛讨论。 这个偶然中有必然的东西吗？ 目前央行正在努力吸引利率下跌，这种格局会不断持续吗？

去年6月，面临半年度结算，中央银行没有按惯例进行回购。 市场由于资金紧张，夜间贴现利率暴涨，引起股市和债市大幅下跌。 许多业内人士观察到，该事件过去后，央行公开市场操作的节奏感比较确定，在公认的一些资金紧张的节点，会有意进行资金净投入。 去年下半年以来，资金市场走势相对平稳。 今年，央行出现了引导资金利率下跌的动向，并在最近的央行货币政策报告中公布。 近一个多月来，央行不仅降低了14天的回购利率，还要求商业银行将涉农贷款利率降低1个百分点。 虽然迄今央行尚未表示降低利率，但其行为已经体现了“定向降息”的意图。

现在市场的利率仍然很高。 这对实体经济和证券市场都有不良影响。 利率下降还会继续吗？ 有观点认为，目前央行的数据显示，由于投入的资金少、市场供求不平衡，利率实在难以下降。 当前出现的利率下行是在利率市场化进程停滞的背景下实现的，如果重启利率市场化改革，其下行趋势将会逆转。 这个解体当然有道理，但应该说不全面。 因为，尽管7月以来央行货币投入确实减少，但市场比较有效的诉求也在下降，这与产业结构调整有一定关系。 现在需要的是不大规模投入资金的背景下的经济增长，所以一定条件下新资金的减少是正常的，供求关系的紧张没有加剧，所以不会导致市场利率的上升。 利率市场化是否会导致利率上升，要视情况而定。 即使有可能推进利率上升，在国内对利率市场化改革非常慎重，不追求一步到位的情况下，现在的利率上升作用也会大幅减弱。 而且，持续深入的产业结构调整和重化工领域普遍的产能过剩，在客观上抑制了以无限制的投资资金换取增长的模式。 从这个角度来说，中国市场的资金供给激增是不可持续的，市场利率的下跌也应该是一个趋势性的事件。

如果市场利率真的进一步下跌，其效果是方方面面的，降低公司负担，促进生产恢复是一方面。 对资本市场来说，这相当于无风险收益率的下降，将提高股市的估值水平和债市收益率，换言之，将导致这两个市场的上涨。 我们发现利率下降后，证券市场一般债市先上涨，后股市上涨。 从这个角度来看，今年上半年的债市已经离开了小牛市，所以现在轮到股市了吗？ 诚然，如果利率下降的趋势进一步持续，股市的机会将更大。 那时，回购利率的件性波动不再是人们关注的焦点，大家关心的是股市的上涨动向。

(作者是申万证券研究所市场总监) )。

来源：澎湃商业网