“游石：通货膨胀比想象中顽固”

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9月份的cpi将于今天公布，预计市场仍将维持6%以上的高位，之后将逐渐下跌。 笔者原则上有同样的看法，但也有一些不同的看法。

猪肉食品类的价格不易大跌

食品中，除蔬菜外，猪肉、食用油、粮食是影响通货膨胀的重要商品。 近10年来，国内生猪价格经历了两次明显的价格波动周期，分别于2004年9月和2008年4月形成高峰期，约3年的间隔，就是所谓的34—36个月的“生猪周期”。 猪肉在6月树立历史记录后，本周降至18.5元/公斤，为三个月来最低。 猪肉价格是否有进一步下跌的动力，是评价cpi走势的重要观测点。

根据对养殖业了解的今年特殊情况，尽管利润丰厚，但仔猪和母猪供应栏的盈利周期最差，与2007-2008年母猪供应栏相比，每月增长2%，目前最好只有1%左右。 未来猪肉的供应并不像市场预计的那样乐观。 因为猪养殖风险高，迫使许多中小养殖业者退出，规模养殖公司受制于土地、资金、环境保护考核，市场上缺乏补栏主体。 进入冬季，随着明年春节前消费旺季的到来，猪的价格可能下跌或反弹，猪的周期可能会变长。

关于食用油，由于前期的限价令，除了部分盈利的国产大豆定向出售公司外，大部分压榨厂一直亏损，政策解除后，8月份相继上调了油价，但很快由于国际商品市场动荡，价格下降，饲料诉求低于预期，因此， 另外，国家储蓄为了保障市场供给，经过去年以来的大量出售，有了补库诉求，这些限制了食用油价格的下行空之间。

当然今年秋季谷物丰收，全年粮食总产量有望达到1.1万亿斤，构成了有利的一面。 但是，应该认识到，全国粮食已经连续8年增产，商品牛市也从2003年开始启动，经过3次通货膨胀循环，粮食丰收稳定的物价效应不能过分夸大。 另外，国家为了保护农民对粮食生产的积极性，粮食最低收购价也逐年上涨，价格上涨具有刚性。

大宗商品价格仍然存在变数

如上所述，以cpi变化为主要原因的农产品，缺乏价格的大幅下跌空之间，通货膨胀结构抑制了自身的调整深度。 但是，作用于ppi的工业商品随着货币紧缩和经济下滑，在前期脱离首位，9月中旬跌幅扩大。 另外，期货市场长期价格曲线向下增长，证明通胀预期发生了转变，这些影响将在未来几个月逐渐传递至cpi。

再加上国内商品“高库存”、“高产量”、“高价格”的扭曲现象已经消失，特别是在许多严重过剩的领域，减产、降价的行动开始了清理库存的周期。 以上是笔者评价cpi最重要的依据。

国际大宗商品价格9月中旬大跌，缓解了进口通胀压力。 但是，与2008年国际金融体系资金链断裂本质不同的是，目前欧洲债务各国资金紧张，但妥善处理《路线图》和购房债务案，各方在政治博弈中，最大的变量是联合从未否认过的qe3。

大宗商品大跌后的走向尚不明朗，面对债务危机和经济下滑，未来欧美国家的政策调整将加剧资本和大宗商品的价格波动，从而加大进一步评估国内通胀走势的难度。

货币政策不会大幅放松

根据历史经验，货币拐点通常比cpi的变化领先6-12个月。 在这个政策周期中，央行连续五次加息，12次上调准备金。 m1、m2增速从2009年末到年初已经向下反转，但2009年形成了巨大基数，年6-9月政策松动，加上美国qe2的进口压力，造成了纵虎难收的局面。 从2004年第四季度开始，货币政策进一步收紧，总量调控更加严格，银行对表外业务的监管得到加强，m2在4月跌破16%，8月跌破14%。 上周，上海大宗商业承兑汇票贴现利率创新高，月收入上升至11.67%。 反映资金紧张的情况。

货币大幅扩张后，急剧紧缩，挤压物价，还引发地方债偿还危机、民间高利贷崩溃、沿海制造业倒闭等一系列问题，紧缩政策空之间已经不大了。 存款准备金停止了上半年的月度步伐，改用价格工具7月份一次，进入提醒期，随后发出了方向性宽松的政策信号。 本周，国务院常务会议研究明确扩大对小型微型公司的信贷和财税支持，市场预期准备金率年底前将下调，但此时通胀尚未完全平复，大宗商品已经下跌反弹，cpi冲高后的调整幅度也有限。

从汇率方面来看，贸易顺差和热钱的流入，会使通货膨胀长时间处于高位。 据统计，2005年7月至2008年7月和2008年6月，人民币两次升值，都是物价逐渐上涨的过程，反而是2008年7月人民币升值停止后，物价下跌。 本周美国参议院通过了人民币汇率法，进一步施压。 人们普遍认为人民币汇率将达到1:5，这将加剧热钱流入和国内通胀压力。 数据显示，今年上半年资本与金融项目顺差达到1839亿美元，与gdp之比为5.9%，达到近十年来的最高水平。

在这种情况下，国内货币政策不能大幅放松。 因为在外部诉求薄弱、内部产能过剩的背景下，释放的资金一定会优先追赶资产，推高房价和通货膨胀。 政策当局只能结合其他精细化配套措施，寻求与货币供给、产业稳定、资产价格水平的平衡。

总结以上诸多方面的评价，预计年内cpi将跌破6%，明年将回升至4%-5%，但预计难以实现此前3%以内的政策目标。 通货膨胀、高利率仍然是常态。 当然，小概率也值得关注。 例如，近期人民币贬值预期悄然出现，人民币ndf逆转，中银香港作为香港唯一的人民币清算银行，挤兑额提前用完，表明市场上有资金，空但针对市场的这些新变化， / br// h /

来源：澎湃商业网